新形勢下的人民幣國際化與國際貨幣體系改革
朱雋 等著
中國金融出版社
2021年7月
作者簡介
朱雋，現任中國人民銀行國際司司長，中國金融四十人論壇學術委員。畢業于北京大學，獲經濟學學士、碩士學位。1993年加入中國人民銀行，先后任職于政策研究室、辦公廳和國際司。長期從事金融業開放、全球經濟金融治理、國際金融合作與規則制定、國際經濟金融研究等相關工作。2003年9月至2005年12月擔任國際清算銀行經濟學家。
內容簡介
2008年國際金融危機后，國際社會充分意識到現行國際貨幣體系的內在缺陷，積極探索超主權貨幣和儲備貨幣多元化的改革思路，取得明顯進展。中國在改革中發揮了引領作用，在促進國際貨幣體系改革的同時，抓住機遇，多措并舉，積極推動人民幣國際化，取得了重大成績。目前，人民幣已經初步具備國際貨幣的特征。
近年來，人民幣國際化再出發的重要性和緊迫性日益凸顯。從內部看，中國經濟高質量發展、構建新發展格局對人民幣國際化提出了新的更高的要求。從外部看，隨著外部環境的日益復雜，人民幣國際化也面臨倒逼壓力和“不進則退” 的同行競爭壓力?；诖?，本書系統梳理了人民幣國際化的發展歷程和現狀，分析了問題和不足，探討了進一步推動人民幣國際化需要重點發力的領域，并提出建議。
本書為中國金融四十人論壇課題“新形勢下的人民幣國際化與國際貨幣體系改革”的研究成果。
目錄
第一章 國際貨幣體系改革的歷程
一、現行國際貨幣體系的內在缺陷
二、國際社會改革國際貨幣體系的努力
三、中國推動國際貨幣體系改革的努力
四、國際貨幣體系改革仍然任重道遠
第二章 人民幣國際化的現狀及再出發的重要性
一、人民幣國際化的三個階段
二、人民幣國際化現狀評估
三、人民幣國際化再出發的重要性和緊迫性
第三章 貨幣國際化的市場主導與政府可發揮的作用
一、馬歇爾計劃對美元國際化的推動作用
二、“黑字還流”計劃對日元國際化的推動作用
三、西德抑制馬克國際化的經驗和教訓
四、新加坡抑制新元國際化的實踐
五、從國際經驗看政府在貨幣國際化中的作用
第四章 雙邊本幣互換在人民幣國際化中的作用
一、雙邊本幣互換對人民幣國際化具有重要推動作用
二、雙邊本幣互換的國際比較
三、關于雙邊本幣互換的一些思考和政策建議
第五章 完善人民幣跨境結算的基礎設施
一、目前人民幣跨境結算的三種主要渠道
二、主要國際貨幣跨境清算結算系統的國際經驗
三、人民幣跨境清算結算基礎設施建設的相關建議
第六章 人民幣國際化過程中在岸與離岸的關系
一、離岸市場及其主要特點
二、離岸市場與貨幣國際化：各國實踐
三、下一階段發展人民幣離岸市場面臨的挑戰及政策建議
第七章 金融科技與人民幣國際化
一、移動支付與貨幣國際化
二、數字貨幣與貨幣國際化
三、對于如何運用金融科技促進人民幣國際化的思考
第八章 加快金融開放，建設上海國際金融中心
一、進一步擴大金融業開放，加快向負面清單模式轉變
二、加快國際金融中心建設，推動人民幣國際化
第九章 進一步推進資本項目可兌換
一、貨幣國際化與資本項目可兌換的關系
二、我國資本項目可兌換取得的進展
三、我國資本項目可兌換程度的評估及存在的問題
四、下一步推進資本項目可兌換的政策建議
第十章 人民幣國際化與匯率形成機制的關系
一、人民幣國際化需要更加市場化的匯率機制
二、我國現具備進一步提升匯率靈活性的基本面
三、進一步提升匯率靈活性仍需破題的領域
第十一章 促進人民幣可自由使用亟需解決的操作性問題
一、近年來我國解決操作性問題的進展和成就
二、繼續推動人民幣可自由使用亟待解決的宏觀問題：債券市場分割
三、繼續推動人民幣可自由使用亟待解決的重點問題
第十二章 以“一帶一路”為主戰場促進人民幣跨境使用
一、人民幣跨境使用有巨大的發展潛力
二、以“一帶一路”為主戰場擴大人民幣跨境使用的五個發力點
三、金融機構和服務網絡化布局、發展開發性金融是擴大人民幣跨境使用的重要支撐
參考文獻
導讀：關于人民幣國際化的進展與爭議
周小川
近年來，人民幣國際化取得了重要的進展，為未來的發展打下了很好的基礎，主要體現在以下五個方面。
一是堅持對外開放。在近年來一些國家保護主義抬頭的情況下，中國堅持走實體經濟對外開放的道路，推動貿易自由化、投資便利化，堅持多邊主義、反對保護主義。最近習近平總書記在深圳經濟特區建立４０周年慶祝大會上強調，建設更高水平開放型經濟新體制。貨幣的開放性是為實體經濟開放服務的，實體經濟實現高水平的開放，貨幣也必然需要配合這種趨勢。
二是推動很多試點，包括滬深港通、債券通等，債券市場和衍生產品市場都更進一步與國際接軌。這些是貨幣可自由使用和國際化的重要內容，突破了一些需要解決的困難，為今后的開放發展掃清了障礙。
三是突破了一些心理障礙，包括人民幣匯率曾破７，外匯儲備曾破３萬億美元。此前，對這些心理關口存在一些擔心，怕突破后一瀉千里。從實踐看，人民幣匯率在７附近有上有下，外匯儲備破３萬億美元之后又回升，打消了這些擔心。
四是人民幣加入ＳＤＲ，是國際社會對人民幣可自由使用的初步肯定。當時，國際貨幣基金組織給人民幣的可自由使用打了及格分，但內部也是有爭論的。這些爭論并沒有消除，如果人民幣國際化不繼續向前發展，還會被人挑毛病。因此，人民幣加入ＳＤＲ既是進展，也是不進則退的考驗。
五是推動了基礎設施建設和便利化。人民幣國際化的基礎設施不僅包括人民幣跨境結算的基礎設施，比如代理行、人民幣清算行、CIPS等，還包括人民幣債券市場。境外主體持有人民幣頭寸，就會有在人民幣債券市場的配置需求。人民幣債券市場的發展和開放，在人民幣國際化過程中發揮了重要的基礎設施作用。
在這些進展的基礎上，下一步人民幣國際化需要邁上一個大一點的臺階，需要比較大幅度地提高人民幣可自由使用的程度，或者說是可兌換的程度。
打一個比方，一個建筑的大門是關著的，安保很嚴，不準隨便進出，但后門是開著的。中國有大量的貿易活動和非貿易活動，有5000萬左右的海外華人，這樣一種開放度下，有些資金流動是可能走后門的。會鉆空子的人不提意見，直接走后門了。同時，通過自貿區等政策開放，一樓的窗戶也打開了，二樓、三樓的窗戶也開了好幾個，爬梯子也可以進出。在這種情況下，大門仍嚴格管住，是一種心理安慰，實操意義就不太大了。我們可能遲早需要對外匯管理做一次清理，打開大門，不讓人家繞后門、爬梯子。這也就會在資本項目可兌換方面向上邁一個大臺階。
受計劃經濟遺留下來的傳統以及亞洲金融危機等心理影響，現在有一種想法是，能不能回避資本項目可兌換，只是推廣人民幣的國際化使用。實際上這不太可行。真正推廣人民幣的國際化使用需要人民幣廣泛好用，市場主體會把人民幣與其他貨幣進行對比，如其他貨幣更好用，而人民幣在某些方面使用受限制，則人民幣的使用就可能徘徊不前。同時，回避資本項目可兌換也不符合我們自己提出的高水平對外開放的要求。
資本項目可兌換不是指百分之百的自由化。從全球來講都有反洗錢、反恐融資，所以很多金融交易、匯款都是要受限制的。此外，還有一些實際上受管控的項目，比如毒品交易。美國還通過金融制裁實現對交易和支付的管控。同時，即便是在正常情況下推進資本項目可兌換，也需要有應急管理。國際貨幣基金組織在國際金融危機以后，也對全球資本流動的觀點做了新的校正，對應急狀況下資本流動政策有很多說法。此外，資本項目可兌換進程也不是一步到位的，可以隨時根據形勢的變化進行調整，過程是可控的。
關于匯率制度和貨幣可自由使用程度的分類與定義，涉及對國際規則存在的不同看法。我中學的時候開始打羽毛球，那時候常要自己畫場地、架網子。羽毛球網高１.５２４米，邊長也全帶小數點。帶小數點的數字不好記，每次測量的時候也不方便。當時覺得奇怪，后來弄清楚了，羽毛球是英國人發明的，１.５２４米正好是５英尺，是英式單位換算過來的。我們中國人打球，不希望搞１.５２４米這么別扭，１.５米、１.６米行不行？對規則是可以有爭議的，但不按國際規則來，就很難參加國際比賽。關于國際規則，存在爭議是合理的。但要衡量的是，是不是要求必須改規則，不改規則我就不參與，還是說最要緊的是參與國際體系，即便一些規則現在不太合理也要先參與進去。
關于人民幣國際化的優缺點問題，不同的人會有不同的看法，不同的教育背景、實踐經驗都會導致不一樣的看法和角度。有各種爭議是可以理解的，有的爭議甚至需要經過多年實踐考驗才能得出結論。其中有三點想要提請大家注意研究。
第一，多數人談論這個問題，說的是正常經濟貿易情況下貨幣可兌換、不可兌換的優缺點，較少有人說到應急的時候會是什么情況。此次新冠肺炎疫情是一個應急場景，２００８年次貸危機導致國際金融危機是應急場景，２０年前亞洲金融危機也是應急場景。從國際金融危機到此次新冠肺炎疫情，大家就體會到一個能被國際上普遍接受的貨幣除了有日常的好處，還有危機應對方面的好處，包括危機中的貨幣互換安排、債務融資，也包括最近國際上非常關心的緩債和減債。錢究竟是從納稅人口袋里掏出來的，還是印鈔機印出來的，取決于你的貨幣是否是儲備貨幣。如果是全球儲備貨幣，印鈔票就管用，購買力和信用是受認可的；但非儲備貨幣這一點做不到。這是一個需要考量的區別。
第二，儲備貨幣的互補性。最近人民幣國際化往上走，除了人民幣自身的努力以外，還有一個因素是，美元目前處于一個大家都有一定疑問的狀況，在大幅度的寬松貨幣政策（貨幣政策目標調整為平均通脹率）、財政赤字比較大、資產市場相對高估的情況下，美元指數出現了下行。美國搞金融制裁也在損害美元的形象，這樣人民幣就相對顯得強了。這說明，有些變化不一定是我們主觀努力的結果。另外，人民幣匯率是浮動的，人民幣對美元匯率有時候走高，有時候走低，走高的時候自然購買人民幣資產的人就會多一些。需要注意的是，形勢是不斷發展變化的，當出現國際市場大幅波動時，主要儲備貨幣成為為數不多的避險資產，如果人民幣國際地位不足夠強，在面對極端情況時，就會顯出更多的弱點，會被“割韭菜”，包括信心弱勢、資本外流及易被制裁等。
第三，人民幣國際化也意味著責任和義務。不能光看人民幣國際化的好處，正如格林斯潘所說的，金融領域很多動作是“Double Entry” （復式記賬） 的，要從兩面看。貨幣在中央銀行的資產負債表的右邊，是負債方，意味著中央銀行對貨幣的購買力是有承諾的。境外主體持有人民幣，要買商品，如石油、煤炭、手機，你說可以買；要買金融資產，你說這個行，那個不行。這樣是不對的。要保證人民幣的購買力，否則境外主體為什么要選擇人民幣？這一點很多人有誤解，認為發行的人民幣是中國央行的資產，其實不是。儲備貨幣是在負債方，中央銀行要履行義務，這一點要想清楚?？傊?，優缺點的衡量要考慮得更全面一些。
前言
?。玻埃埃改陣H金融危機后，國際社會充分意識到現行國際貨幣體系的內在缺陷，積極探索超主權貨幣和儲備貨幣多元化的改革思路，取得了明顯進展。中國在本次改革中發揮了引領作用，在促進國際貨幣體系改革的同時，抓住機遇，多措并舉，積極推動人民幣國際化，取得了重大成績。目前，人民幣的國際地位雖然與主要儲備貨幣相比仍有差距，但已經初步具備國際貨幣的特征。
近年來，人民幣國際化再出發的重要性和緊迫性日益凸顯。從內部看，中國經濟高質量發展、構建新發展格局對人民幣國際化提出了新的更高的要求。從外部看，中美脫鉤壓力有從科技、
投資、貿易等領域向金融領域蔓延的趨勢，倒逼人民幣國際化；歐元及日元國際化進程提速，人民幣國際化面臨“不進則退” 的同行競爭壓力；移動支付、數字貨幣等迅速發展，各界熱議金融科技能否推動國際貨幣體系重塑。未來一段時間，可能是人民幣國際化重要的時間窗口。
基于此，本書系統梳理了人民幣國際化的發展歷程和現狀，分析了問題和不足、探討了進一步推動人民幣國際化需要重點發力的領域，并提出建議。本研究有三個主要觀點：第一，新形勢下的人民幣國際化，要在堅持市場主導的基礎上，政府更加積極有為。第二，新形勢下人民幣國際化要繼續完善人民幣國際化的政策支持體系，發揮雙邊本幣互換、人民幣跨境結算基礎設施、離岸市場以及金融科技對人民幣國際化的支撐作用。第三，新形勢下人民幣國際化要系統性地深化改革，破解人民幣跨境使用的障礙，在金融業開放、資本項目可兌換、匯率市場化、解決操作性問題等方面取得突破。擴大人民幣跨境使用可以“一帶一路”為主戰場，集中發力。
一、在堅持市場主導的基礎上，政府更加積極有為
?。玻埃埃改陣H金融危機的爆發和蔓延深刻揭露了現行國際貨幣體系的內在缺陷。國際社會對國際貨幣體系進行了廣泛討論和深刻反思，超主權貨幣、儲備貨幣多元化兩種主要改革思路越來越明晰。中國是國際貨幣體系改革的重要參與者，推動了危機后國際貨幣體系改革的兩大標志性事件，一是２００９年中國人民銀行行長周小川發表《關于改革國際貨幣體系的思考》，深刻分析了國際貨幣體系的內在缺陷，強調短期內應特別考慮充分發揮ＳＤＲ的作用，引領了此后國際社會的討論和探索；二是推動人民幣國際化，人民幣２０１６年加入ＳＤＲ貨幣籃子，是儲備貨幣多元化進程的重要里程碑。
人民幣國際化取得了舉世矚目的成就，在諸多領域實現了從無到有的巨大跨越。目前，人民幣已初步具備國際貨幣特征。但也應看到，人民幣與主要儲備貨幣相比仍有差距，主要表現在：人民幣在我國與周邊國家貿易中的使用落后于美元；人民幣匯率對周邊國家的影響力仍不及美元；人民幣在金融交易中的使用落后于貿易，人民幣的國際地位與中國經濟的全球地位存在較大的差距。
加快人民幣國際化既非常重要又十分迫切。隨著中國經濟進入高質量發展階段，人民幣國際化是實現高質量發展、構建新發展格局的必然要求，也面臨著外部環境變化和國際競爭加劇的嚴峻局勢，面臨“不進則退”的壓力。未來一段時間可能是人民幣國際化重要的時間窗口，要把握機會，推動人民幣國際化再上新臺階。
從國際經驗看，貨幣國際化由市場主導，政策不會改變貨幣國際化發展的根本趨勢：當本幣國際化條件已經具備時，政府的抑制政策無法阻擋市場力量對本幣國際化的驅動，歷史上德國、新加坡均試圖抑制本幣國際化，但收效甚微；而當本幣國際化勢頭減弱時，政府也很難依靠支持政策提振本幣國際化程度，如日本在泡沫經濟破滅后的一系列旨在促進日元國際化的政策未能逆轉日元國際化進程停滯甚至倒退的趨勢。但政府也不是本幣國際化的旁觀者，政府發揮著助推器、穩定器、潤滑劑的作用，利用“看得見的手” 熨平波動，確保貨幣國際化的平穩推進，美國馬歇爾計劃、日本黑字還流計劃就對本幣國際地位的提升起到了重要的作用。
因此，進一步推動人民幣國際化，在堅持市場主導的基礎上，政府可以更加積極有為，為充分發揮市場作用創造更好的環境和條件。
二、完善人民幣國際化的政策支持體系
在人民幣國際化進程中，雙邊本幣互換、人民幣跨境結算基礎設施和離岸市場發揮了不可或缺的支持作用。近年來，金融科技快速發展，可能對國際貨幣體系產生深遠的影響，可探索以金融科技助力人民幣國際化。
雙邊貨幣互換在人民幣國際化過程中發揮了重要的促進作用。我國雙邊本幣互換在功能上與美元、歐元等儲備貨幣存在一定區別。美元、歐元互換主要是為了促進金融穩定，而人民幣互換功能更為多元化，經歷了從便利貿易投資到維護金融穩定和參與國際危機救助的拓展過程。２００８年人民幣互換誕生之初，主要為支持與周邊國家的雙邊貿易和投資，提高人民幣的交易媒介職能。２０１０年之后，除周邊新興市場經濟體和發展中國家外，一些發達國家也出于維護金融穩定的目的，與我國簽署雙邊本幣互換協議，提高人民幣作為國際儲備貨幣的職能。２０１３年后，受美聯儲貨幣政策正?；纫蛩氐挠绊?，部分新興經濟體資本外流和經濟波動壓力加劇，其與我國簽署雙邊本幣互換協議作為金融安全網的一部分，進一步提升了人民幣國際地位。
?。玻埃玻澳晷鹿诜窝滓咔槿蚵?，全球經濟格局加速變遷，外界對人民幣互換的需求進一步上升，互換目的更趨多元化。更好地發揮人民幣互換的作用，將助力人民幣國際化水平的提高。要避免兩種認識上的誤區，一是“激進”的觀點，即認為應通過雙邊本幣互換為難以如期償債的國家提供優惠人民幣資金，以實現債務重組；二是“保守”的觀點，即過度強調風險，反對進一步拓寬互換用途，并反對響應暫時面臨經濟風險的國家提出的簽署或擴大雙邊本幣互換的訴求。要清醒認識當前形勢，避免“冒進”和“保守” 兩種極端，抓住外界對人民幣需求上升的契機，借鑒國際經驗，繼續完善雙邊本幣互換機制。
人民幣跨境結算基礎設施是人民幣國際化的重要載體。目前，人民幣跨境結算已發展出三種模式：代理行、人民幣清算行和人民幣跨境支付系統（ＣＩＰＳ）。三種模式優勢互補，為人民幣國際化提供了重要支持。代理行方面，受國際社會普遍加強監管影響，各國代理行合規成本上升，出現了業務萎縮的全球性趨勢，但因為路徑依賴和慣性，一些境外市場主體仍習慣于借助這一模式滿足跨境支付的需求。人民幣清算行本質上是一種特殊的代理行，具有中國特色。在我國尚未完全實現資本項目可兌換，境內支付與跨境支付管理存在差異的情況下，人民幣清算行通過培育海外市場人民幣需求、推動離岸人民幣業務發展，極大促進了前期的人民幣國際化。但受限于業務模式，也存在支付清算效率不高、結算業務成本偏高、不能做到７×２４小時清算等問題?？缇持Ц断到y是主要儲備貨幣發行國發展相對成熟的模式，美元、歐元、日元、英鎊等均主要通過跨境支付體系實現跨境結算，我國的ＣＩＰＳ建設也充分借鑒了主要儲備貨幣的經驗。ＣＩＰＳ結算效率更高，業務鏈條較短，成本也比較低，已實現“５×２４＋６”運行，基本可以覆蓋各時區市場參與者的交易需求。但與主要儲備貨幣的跨境支付系統相比，ＣＩＰＳ在使用的便利性、參與者的數量及結構等方面還有較大提升空間。
完善人民幣跨境結算基礎設施需要加強以上三種模式的統籌建設，形成推動人民幣國際化的合力。一方面，重新定位人民幣清算行的作用。從國際經驗看，隨著資本項目可兌換程度的提高，跨境支付系統對清算行模式存在一定的替代性，但仍有很多機構偏好清算行模式，原因包括：自身業務規模較小，也沒有參與跨境支付的長期需求，希望節約成本；交易對手方也主要位于境外，離岸結算更加便利；對境外的法律、語言、制度規則更加熟悉和適應等。需要準確把握并發揮人民幣清算行的獨特優勢，與跨境支付系統互為補充，滿足不同市場主體的支付需求。另一方面，根據市場需求，統籌人民幣清算行和ＣＩＰＳ系統的布局，提高人民幣支付結算網絡的覆蓋性和便利程度。
離岸市場是人民幣國際化的關鍵一環。目前，我國離岸人民幣市場已形成“三足鼎立，多點開花” 的格局，香港、倫敦、新加坡為三大人民幣離岸中心，歐洲的法蘭克福、巴黎、盧森堡以及亞洲的東京、首爾等也在積極發展本地人民幣離岸業務。在人民幣國際化發展過程中，離岸市場在豐富人民幣產品供給、促進價格發現、探索金融創新、促進在岸市場開放等方面發揮了重要作用，但也面臨一些挑戰：一是在國內存在管制的情況下，離岸市場的利率和匯率有可能給在岸市場的利率和匯率帶來一定沖擊，并可能增加資本跨境流動。二是各離岸人民幣市場的協調性不夠，人民幣產品較為同質化，區域分布不平衡。三是企業使用人民幣進行貿易和投資結算的意愿仍有待增強。
更好地發揮離岸市場的作用，需要有效統籌在岸市場和離岸市場的發展。要加快推進國內金融改革開放，將離岸市場對在岸市場的可能沖擊降到最低。推動各離岸市場形成區域差異化定位，如日本、韓國等地理位置離中國較近的離岸中心可側重于擴大人民幣在區域貿易和投資中的使用；歐洲離岸中心可重點促進人民幣在外匯和金融交易中的使用。促進離岸市場與在岸市場的互聯互通，實現在岸離岸協同發展。
以金融科技的發展助力人民幣國際化，是值得探索的領域。近年來，金融科技的快速發展帶來了支付領域的變革，降低跨境支付成本，提高跨境支付效率，可能影響貨幣的跨境使用及國際化進程。我國在移動支付和央行數字貨幣等領域的比較優勢尤為突出，能否成為推動人民幣國際化的新渠道受到各方的密切關注。支付機構在境外展業過程中，提高了境外企業和居民對人民幣的認知程度，一定程度上促進了人民幣國際化。但目前，對跨境移動支付業務的監管還不夠完善，可能導致用戶隱私泄露；各國間也缺乏監管協調，存在逃稅、洗錢、恐怖融資的風險。此外，部分支付機構在海外并未獲得當地政府的支付牌照，存在不合規行為。下一步，應加強對支付機構的監管及國際監管協調，同時指導支付機構加強與國外監管當局溝通，更好地利用移動支付方面的優勢推動人民幣在跨境零售交易中的使用。
當前，數字貨幣的發展前景及對國際貨幣體系的影響受到廣泛關注。全球央行數字貨幣整體快速崛起，圍繞數字貨幣的大國競爭日趨加劇，數字貨幣的國際合作也蓄勢待發。中國的數字人民幣（ｅ-ＣＮＹ）具備較強的先發優勢，在國際上率先研發并試點，先行在深圳、蘇州、雄安新區、成都及未來的冬奧場景進行內部封閉試點測試。Ｅ-ＣＮＹ也享有較高的國際聲譽，多家央行希望與中國共同研究數字貨幣在跨境支付中的應用。目前，中國人民銀行數字貨幣研究所已宣布與香港金融管理局、泰國央行、阿聯酋央行聯合發起多邊央行數字貨幣橋研究項目，并得到國際清算銀行（ＢＩＳ）的支持。
今后應繼續發展數字人民幣，探索人民幣國際化的潛在領域。一是在具備條件的地區穩妥有序地擴大數字人民幣試點，不斷優化和豐富數字人民幣的功能，同時健全相關法律框架和制度安排，夯實基礎。二是加強市場溝通，央行數字貨幣作為新生事物，向公眾和市場做好解釋和溝通非常重要。歐洲央行、瑞典央行等分別就央行數字貨幣發布報告，美聯儲等７家央行與國際清算銀行合作發布了《中央銀行數字貨幣：基本原則和核心特征》，這些做法值得借鑒。三是進一步推動央行數字貨幣研發的國際合作，并緊盯央行數字貨幣的研發前沿。目前，數字人民幣尚無用于跨境支付方面的安排。但應看到，其他儲備貨幣發行國如推出數字貨幣用于跨境支付可能強化對這些儲備貨幣的需求，鞏固甚至強化其國際地位，影響人民幣國際化進程，對人民幣國際化而言如“逆水行舟、不進則退”。應密切關注各國央行數字貨幣的研發動向。
三、系統性地深化改革，破解人民幣跨境使用的障礙
新形勢下人民幣國際化再出發，需要進一步深化改革，破解人民幣跨境使用的障礙，以改革紅利促進人民幣國際化水平的提升。要進一步協調推進金融開放“三駕馬車”，即金融服務業開放、資本項目可兌換、匯率市場化，在一些操作性問題上取得突破。擴大人民幣跨境使用要以“一帶一路” 為主戰場，聚焦重點、集中發力。
金融開放“三駕馬車”之一：金融服務業開放。近年來，我國金融業開放取得了突破性進展。金融開放的理念也從正面清單模式逐步轉向準入前國民待遇和負面清單的開放模式。負面清單模式不僅有利于實現系統性制度性開放，提升金融開放的預見性，改善營商環境，激發市場活力，也有助于監管資源的有效配置，提升風險防控能力。下一步要加快向負面清單模式的轉變，實現更高水平的金融服務業開放，為人民幣國際化提供更好的環境。
作為金融業開放的重要內容，上海國際金融中心建設和人民幣國際化相輔相成。近年來，上海國際金融中心建設發展迅速，取得了重要的成績。但與倫敦、紐約相比，上海仍存在金融市場發展不足、國際化程度不高、制度環境不夠完善等短板。未來，建設上海國際金融中心要繼續推動金融市場的發展，提高開放的質量和國際化水平，提升金融制度環境等軟實力，將上海著重打造為外匯交易中心、金融資產配置中心和跨境投融資服務中心。
金融開放“三駕馬車”之二：資本項目可兌換。人民幣國際化發展到現階段，必然對資本項目可兌換提出更高要求。近年來，穩步推進資本項目可兌換是我國金融改革開放的重點之一，在取得積極進展的同時，也存在一些問題，集中體現在“兩個反差”。一是官方評估與國際組織的評估和市場主體的感受之間仍存在反差，官方口徑顯示我國已實現了９２.５％的資本項目可兌換或基本可兌換，但市場主體反映其在辦理對外直接投資、跨境信貸、外資投資于境內資本市場等業務時仍存在一些限制，對資本項目交易開放的認可度不高。二是國際貨幣基金組織（ＩＭＦ）、經濟合作與發展組織（ＯＥＣＤ） 等國際組織與國內有關部門及學術界對資本項目是否可兌換的認定標準存在差異，前者認為若資本項目存在較多管制就屬于“不可兌換”，但后者認為只要不是完全管制就屬于“可兌換” 項目。兩個反差背后的深層次原因是，目前資本項目的整體可兌換程度已難以完全適應我國經濟高質量發展的要求及人民幣國際化的需要。
要主動、有序地推進資本項目開放，助力人民幣國際化。按照負面清單方式，著力推動部分重點項目可兌換，在管道式開放的基礎上進一步整合各類投資渠道，形成清晰、統一的開放框架，并合理把握資本項目開放的“實需”原則，推進衍生品市場開放。同時，完善宏觀審慎管理框架，防范跨境資本流動的波動風險。
金融開放“三駕馬車”之三：匯率市場化。增強匯率靈活性并最終實現人民幣匯率“清潔浮動” 是人民幣國際化的必由之路。我國在較長時期內一直采取漸進式匯率改革政策，一個重要原因是各方都對浮動匯率心存“恐懼”。進出口企業方面，進口企業擔心匯率大幅貶值增加進口成本，降低企業利潤；出口企業擔心匯率升值過快影響出口。居民方面，主要擔心匯率大幅貶值會降低其實際財富水平。政府方面，一些政府部門擔心匯率升值過快影響出口和吸引外資。
目前，我國經濟基本面穩健，匯率形成機制改革、利率市場化、金融市場開放等領域取得了重要進展，財政部門、金融部門和對外部門風險總體可控，進一步提升匯率靈活性的條件已經具備。進一步提升匯率靈活性要在兩個方面破題。一是克服浮動恐懼，要進一步完善外匯衍生品市場，滿足市場主體風險管理和套期保值的需求。二是增強政策溝通和透明度。國際貨幣基金組織建議我國在匯率政策、貨幣政策、外匯干預、資本流動管理，以及財政、金融和對外部門的數據統計等方面繼續提高透明度，這些建議值得借鑒。
深化金融改革開放、促進人民幣可自由使用，需要著力解決一系列操作性問題。人民幣加入ＳＤＲ貨幣籃子以來，我國推出了多項金融開放舉措以提升人民幣可自由使用程度，取得了顯著的進展。但仍有一些操作性問題有待解決，包括一個宏觀問題、三個重點問題。
一個宏觀問題是，我國債券市場分割，監管框架、交易場所和基礎設施的不統一，導致債券市場開放模式碎片化、管道化，不利于人民幣的自由使用。深化債券市場改革，要加快制度規則的統一和基礎設施的聯通，營造良好的投資環境。要統一對各類證券和衍生品準入的規定。簡化開戶流程，增強信息透明度。允許資金賬戶在合理范圍內一戶多用，繼續提升境外投資者所持頭寸在不同賬戶之間的可轉換性。繼續擴大境外投資者對債券回購和國債期貨業務的參與渠道。
三個重點問題，均是我國債券市場發展中的長期性問題。
一是國債市場流動性不足，買賣價差相比成熟市場較大，國債收益率曲線難以發揮市場定價基準的作用。原因在于：國債發行機制上發新券過多，對舊券的增發過少；稅收政策鼓勵投資者持有國債到期，抑制二級市場交易；債券市場參與者結構和市場交易結構仍存在不足。需要完善國債續發行機制，可考慮對關鍵期限的債券在新發后多次增發，并優化國債期限結構，逐步使國債的關鍵期限與國際慣例相一致。實現國債一二級市場稅收規則的統一，促進市場參與者多元化，從而促進國債二級市場交易。
二是債券市場托管模式與國際主流差異較大，目前我國銀行間債券市場實行一級托管模式，而國際主流采用“名義持有人”與多級托管模式?？煽紤]在銀行間債券市場逐步建立與國際接軌的“名義持有人”制度和多級托管模式。
三是法律、會計審計、信用評級、稅收等制度環境有待進一步完善。比如，中國銀行間市場金融衍生產品交易主協議（簡稱ＮＡＦＭＩＩ主協議）及國際掉期與衍生工具協會主協議（簡稱ＩＳＤＡ主協議）適用法律體系不同， “終止凈額結算” 的合法及有效性尚存不確定性；境外機構境內發債在會計、審計政策適用方面仍有諸多不便；債券投資的相關稅收安排仍不明確等。下一步，要盡快解決這些操作性問題，這既是完善現代金融市場體系的內在要求，也有助于進一步推動人民幣國際化。
“一帶一路”是擴大人民幣跨境使用有望取得突破的重點領域。當前人民幣海外使用面臨一些外部制約因素，潛力尚未完全發揮。一是貿易聯系對貨幣國際地位的影響下降，金融交易中本幣的使用對貨幣國際地位的影響上升，而人民幣在金融交易上存在短板。二是我國企業談判和議價能力不強，推動對手方接受人民幣計價結算存在難度。三是新興市場尚未真正走出“原罪”，國際市場對新興市場貨幣的需求并不穩定。進一步擴大人民幣跨境使用不能平均用力，要抓住制約因素相對薄弱的領域集中發力。而“一帶一路”就是發展潛力大的重要領域。
以“一帶一路” 為主戰場擴大人民幣跨境使用，從貿易看，貿易計價和貿易結算要雙管齊下。一是要推動人民幣貿易計價，特別是探索大宗商品人民幣貿易計價。近年來，鐵礦石、黃金、原油期貨等人民幣計價已取得進展，要進一步探索在我國議價能力較強的大宗商品貿易中重點突破，比如與烏克蘭的玉米貿易、與東盟的天然橡膠貿易等。二是繼續擴大人民幣貿易結算?？梢耘c我國簽署本幣結算協議的國家和地區為重點，協調降低部分國家使用人民幣的政策障礙，鼓勵離岸市場發展長期限的人民幣衍生品，更好地滿足“一帶一路”項目的金融服務需求。
從投融資看，人民幣信貸、股權投資、債券融資要共同發力。一是擴大出口信貸中人民幣的使用，要重點推動人民幣買方信貸的發展，可鼓勵有長期合作關系的境外企業更多地使用人民幣買方信貸。二是大力發展股權投資，繼續發揮好絲路基金等中長期股權投資機構的作用，并繼續推動人民幣海外基金的發展。三是推動人民幣債券市場發展，離岸市場要提高人民幣企業債券的占比，改善離岸人民幣流動性環境；境內熊貓債市場要完善市場制度規則，推動發行規則、信息披露規則等與國際接軌。
擴大人民幣跨境使用，需要金融機構、市場、服務和資金的支持。要充分發揮金融機構和服務網絡化布局的載體作用，擴大對“一帶一路”沿線國家的覆蓋。同時，充分發揮開發性金融的優勢，有效地撬動商業性金融和社會資本共同參與，形成合力。
本書為中國金融四十人論壇課題“新形勢下的人民幣國際化與國際貨幣體系改革”的研究成果。感謝中國金融四十人論壇的支持，感謝匿名評審專家的寶貴意見，感謝張正鑫、李小平、白雪飛、盧蕾蕾等同志為相關研究提供的支持。人民幣國際化涉及面廣泛，限于篇幅和專業能力，本書遺漏和不足之處難以避免，希望本書能為相關研究和政策制定提供一些參考，共同推動新形勢下的人民幣國際化取得更大的進步。
關于作者
朱雋
CF40書系 
新金融書系 
